2015年12月中旬開(kāi)始，在原油價(jià)格上漲的帶動(dòng)下，聚丙烯期貨也開(kāi)啟了一波強(qiáng)勢(shì)上揚(yáng)行情。在不到三個(gè)月的時(shí)間里，1609合約從5150元/噸上漲到6450元/噸，漲幅達(dá)25.24%。進(jìn)入2016年3月，受基本面的束縛，1609合約呈現(xiàn)振蕩走勢(shì)，運(yùn)行區(qū)間在6450—7150元/噸。5月底，1609合約跌破前期振蕩區(qū)間下沿。但是，本周又重回振蕩區(qū)間。

　　近期的反彈，是已經(jīng)扭轉(zhuǎn)跌勢(shì)，還是曇花一現(xiàn)?我們從基本面出發(fā)加以分析。

　　原油易跌難漲

　　2014年以來(lái)的原油價(jià)格暴跌導(dǎo)致全球各主要產(chǎn)油國(guó)經(jīng)濟(jì)狀況惡化。為了提振油價(jià)，2016年年初，沙特和俄羅斯等國(guó)呼吁各產(chǎn)油國(guó)將自身的產(chǎn)量?jī)鼋Y(jié)。在此預(yù)期下，原油價(jià)格觸底反彈，從30美元/桶反彈至50美元/桶。然而，由于各方利益不一致，凍結(jié)產(chǎn)量協(xié)議最終未能達(dá)成。

　　不過(guò)，原油價(jià)格并沒(méi)有因此大幅回落。造成這種現(xiàn)象的原因主要有以下幾個(gè)：其一，科威特石油工人罷工;其二，加拿大森林大火導(dǎo)致油砂產(chǎn)量大幅下降;其三，美國(guó)鉆井?dāng)?shù)量持續(xù)減少，原油產(chǎn)量下滑。這些因素中，前兩個(gè)屬于短期因素，目前已經(jīng)緩解。另外，美國(guó)原油產(chǎn)量的下降主要受原油價(jià)格低位的影響，隨著原油價(jià)格的回升，前期停產(chǎn)的鉆井將恢復(fù)生產(chǎn)。因此，供給下降帶動(dòng)的原油價(jià)格上漲很難持續(xù)。

　　既然前期支撐原油上漲的因素已經(jīng)衰竭，那市場(chǎng)是否存在新的利好?為了弄清這個(gè)問(wèn)題，我們就原油的基本面進(jìn)行簡(jiǎn)單剖析。

　　首先，1月以來(lái)，原油的強(qiáng)勢(shì)反彈是伴隨著美元指數(shù)的大幅下挫的。美元指數(shù)的走弱為原油價(jià)格的反彈創(chuàng)造了良好的外部環(huán)境。但是，美國(guó)再次加息是遲早的事，而其他主要經(jīng)濟(jì)體都在執(zhí)行寬松的貨幣政策，加之美國(guó)的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)相對(duì)其他經(jīng)濟(jì)體要好，因此美元指數(shù)的下跌只是對(duì)加息進(jìn)程不及預(yù)期的反應(yīng)，其向上的趨勢(shì)沒(méi)有改變。

　　近期，美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫發(fā)表講話稱，只要條件合適，美國(guó)就會(huì)加息。市場(chǎng)認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)程將加快。有機(jī)構(gòu)分析，目前全球經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)相對(duì)穩(wěn)定，外部環(huán)境適合加息。此外，加息持續(xù)拖延對(duì)市場(chǎng)本身也是一種風(fēng)險(xiǎn)。我們預(yù)計(jì)，7月加息的概率較大。在此預(yù)期下，6月美元指數(shù)將延續(xù)強(qiáng)勢(shì)。而這，將對(duì)原油價(jià)格產(chǎn)生強(qiáng)勁的壓制。

　　從目前的市場(chǎng)來(lái)看，影響原油價(jià)格的主導(dǎo)因素仍是供需格局。OPEC公布的5月供需報(bào)告顯示，2016年全球原油需求為9420萬(wàn)桶/日，非OPEC的供給為5640萬(wàn)桶/日，OPEC液態(tài)天然氣的供給為630萬(wàn)桶/日，差值為3150萬(wàn)桶/日。4月OPEC原油產(chǎn)量為3244萬(wàn)桶/日，以此來(lái)計(jì)算，全球原油供給過(guò)剩94萬(wàn)桶/日。考慮到后期伊朗還會(huì)增加產(chǎn)量，未來(lái)全球原油供給過(guò)剩問(wèn)題將加劇。

　　其次，美國(guó)能源部公布的數(shù)據(jù)顯示，截至5月20日，美國(guó)商業(yè)原油庫(kù)存為53706.8萬(wàn)桶，較2015年年底增加4965.9萬(wàn)桶，增幅為10.19%;相比原油價(jià)格上漲開(kāi)啟時(shí)的庫(kù)存，增加了10%。此外，美國(guó)商業(yè)庫(kù)存庫(kù)容有限，原油已經(jīng)存在脹庫(kù)風(fēng)險(xiǎn)，這可能刺激美國(guó)進(jìn)行原油拋售，進(jìn)而對(duì)價(jià)格形成壓制。

　　再次，貝克休斯公布的數(shù)據(jù)顯示，截至5月27日，美國(guó)石油活躍鉆井總數(shù)為316座，較去年同期減少330座，創(chuàng)2009年10月以來(lái)的新低;美國(guó)石油和天然氣活躍鉆井總數(shù)為404座，較去年同期減少471座。

　　最后，波羅的海干散貨指數(shù)中和大宗原材料相關(guān)的波羅的海海岬型指數(shù)在4月大幅上漲之后，近期開(kāi)始下跌，顯示全球商品貿(mào)易正在萎縮。

　　后市來(lái)看，由于凍結(jié)產(chǎn)量協(xié)議沒(méi)有達(dá)成，短時(shí)間內(nèi)原油供給下降的概率非常渺茫，加之伊朗正在將產(chǎn)量恢復(fù)到制裁前的水平，原油供給過(guò)剩的局面將加劇。預(yù)計(jì)6月原油價(jià)格將緩慢回落，聚丙烯成本也將隨之下移。

　　油、煤工藝博弈

　　由于具有“多煤少油”的資源稟賦，國(guó)內(nèi)一直致力于用煤來(lái)替代部分油化工。在這個(gè)思想的指引下，煤制烯烴應(yīng)運(yùn)而生，且煤制烯烴和油制烯烴之間的博弈是近兩年影響聚丙烯價(jià)格走勢(shì)的重要因素。

　　先來(lái)看油制烯烴成本。

　　以Brent原油作為生產(chǎn)丙烯的原材料，在原油價(jià)格的基礎(chǔ)上加上4美元/桶的雜費(fèi)(運(yùn)費(fèi)、雜費(fèi)等)，乘以7.53的桶噸比，將原油折算成噸，再乘以1.17的增值稅，最后乘以匯率，折算成人民幣，就可以計(jì)算出進(jìn)口一噸原油的價(jià)格。之后，加上1085元/噸原油裂解成丙烯的費(fèi)用，就能得出丙烯價(jià)格。

　　丙烯生成聚丙烯的比例為1.35，再加上1200元/噸丙烯生產(chǎn)聚丙烯的中間費(fèi)用，就可以得出聚丙烯的生產(chǎn)成本。

　　原油裂解生產(chǎn)聚丙烯的成本公式為：1噸聚丙烯生產(chǎn)成本=1.35×[(Brent原油價(jià)格+4元/桶)×7.53×匯率×1.17+1085元/噸]+1200元/噸。

　　再來(lái)看煤制烯烴成本。

　　煤制聚丙烯的工藝有很多種，有一體化裝置，用煤生產(chǎn)甲醇，之后再生成聚丙烯，也有外購(gòu)甲醇，進(jìn)而生成聚丙烯。下文以甲醇制聚丙烯為例。

　　我們跟華東地區(qū)烯烴生產(chǎn)企業(yè)溝通后得知，甲醇制聚丙烯的成本公式為：1噸聚丙烯生產(chǎn)成本=3×甲醇價(jià)格+1500元/噸。其中，甲醇制丙烯成本600元/噸，丙烯聚合成本600元/噸，其他費(fèi)用300元/噸。

　　將兩種生產(chǎn)工藝的成本進(jìn)行對(duì)比，可以發(fā)現(xiàn)，2014年上半年，甲醇制聚丙烯工藝的成本低廉，相對(duì)原油裂解工藝一直保持1000元/噸左右的優(yōu)勢(shì)。

　　在2014年下半年原油價(jià)格暴跌之后，甲醇制聚丙烯工藝的成本優(yōu)勢(shì)消失。2015年以來(lái)，油制聚丙烯的生產(chǎn)成本一直低于甲醇制聚丙烯的生產(chǎn)成本，并且一直保持1000元/噸左右的優(yōu)勢(shì)。另外，由于油制聚丙烯的質(zhì)量更好，導(dǎo)致甲醇制聚丙烯受到?jīng)_擊，很多計(jì)劃投產(chǎn)的丙烯裝置推遲投產(chǎn)。

　　年初至今，原油價(jià)格強(qiáng)勢(shì)反彈，油制聚丙烯成本抬升，相對(duì)于甲醇制聚丙烯，價(jià)格優(yōu)勢(shì)不再明顯。這導(dǎo)致的結(jié)果是：一方面，后期計(jì)劃投產(chǎn)的甲醇制聚丙烯裝置顧慮減少，推遲投產(chǎn)的概率下降;另一方面，油制聚丙烯和甲醇制聚丙烯之間的博弈將加劇，因?yàn)閮烧咧g的成本差距縮小，任何一方的生產(chǎn)都不會(huì)受到抑制，這就會(huì)造成供給增加。

　　供給逐漸增加

　　在經(jīng)濟(jì)下行的大背景下，需求端難有改善，供給端就成了影響聚丙烯價(jià)格走勢(shì)的最主要因素。

　　1—4月，國(guó)內(nèi)進(jìn)口聚丙烯931054噸，較去年同期下降296225噸，降幅為24.14%。隨著聚丙烯產(chǎn)能的增加，進(jìn)口量逐年下滑是趨勢(shì)。

　　大周期來(lái)看，進(jìn)口量下滑屬于正常現(xiàn)象，下降的進(jìn)口量將由國(guó)內(nèi)增加的產(chǎn)能所彌補(bǔ)。另外，從往年的情況看，聚丙烯進(jìn)口并未表現(xiàn)出明顯的季節(jié)性。因此，進(jìn)口量下降對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)影響有限。

　　截至6月2日，檢修中的聚丙烯生產(chǎn)裝置有中韓石化產(chǎn)能40萬(wàn)噸的裝置、鎮(zhèn)海煉化20萬(wàn)噸的裝置、武漢石化10萬(wàn)噸的裝置、大唐多倫46萬(wàn)噸的裝置、寧夏寶豐30萬(wàn)噸的裝置、神華寧煤100萬(wàn)噸的裝置、茂名石化17萬(wàn)噸的和福建聯(lián)合12萬(wàn)噸的裝置，檢修產(chǎn)能共計(jì)275萬(wàn)噸。

　　聚丙烯行業(yè)的產(chǎn)能在1820萬(wàn)噸，按上述檢修產(chǎn)能計(jì)算，目前聚丙烯行業(yè)的開(kāi)工負(fù)荷在84.89%。檢修的裝置中，絕大部分將在6月初恢復(fù)生產(chǎn)。

　　從我們得到的信息來(lái)看，6月中下旬，只有燕山石化的44萬(wàn)噸裝置處于停車狀態(tài)，其5月28日開(kāi)始檢修，計(jì)劃7月12日重啟。6月中下旬，聚丙烯行業(yè)的開(kāi)工負(fù)荷將提升至97.58%。

　　此外，神華烏魯木齊的煤基裝置5月20日正式投產(chǎn)，產(chǎn)品6月投入市場(chǎng);寧波福基石化的40萬(wàn)噸產(chǎn)能也將在6月投產(chǎn)。因此，6月聚丙烯的供給非常寬裕。

　　展望下半年，陜西延長(zhǎng)產(chǎn)能60萬(wàn)噸的裝置和蘭州石化45萬(wàn)噸的裝置計(jì)劃7月檢修，中沙天津產(chǎn)能45萬(wàn)噸的裝置和天津聯(lián)合7萬(wàn)噸的裝置計(jì)劃8—9月檢修，欽州石化產(chǎn)能20萬(wàn)噸的裝置計(jì)劃10—11月檢修。上述裝置檢修的期限基本上是一個(gè)半月，檢修產(chǎn)能的占比不算大。整體上，三季度聚丙烯供給充裕。

　　有人說(shuō)，這畢竟只是目前看到的數(shù)據(jù)，不排除后續(xù)還有裝置進(jìn)行檢修，我們不能武斷地就認(rèn)定三季度聚丙烯供給充裕。

　　其實(shí)，做出上述判斷，我們還考慮到一個(gè)因素，那就是：聚丙烯新增產(chǎn)能將集中在三季度投產(chǎn)。富德能源化工的30萬(wàn)噸產(chǎn)能計(jì)劃7—8月投產(chǎn)，中天合創(chuàng)的70萬(wàn)噸產(chǎn)能和華亭能源內(nèi)蒙古公司二期的20萬(wàn)噸產(chǎn)能計(jì)劃9月產(chǎn)出。

　　此外，5月以來(lái)，聚丙烯社會(huì)庫(kù)存一直呈現(xiàn)單邊下滑態(tài)勢(shì)，由最高19萬(wàn)噸下降到17.5萬(wàn)噸。即便如此，其對(duì)于聚丙烯價(jià)格的影響也相對(duì)有限。第一，雖然聚丙烯社會(huì)庫(kù)存下降，但仍處于偏高水平，大規(guī)模的補(bǔ)庫(kù)很難發(fā)生。第二，聚丙烯價(jià)格處于6500—7100元/噸的前期平臺(tái)之中，屬于偏高水平，很難吸引下游企業(yè)大規(guī)模備貨。

　　后期，隨著檢修裝置的復(fù)產(chǎn)以及新增產(chǎn)能的投放，聚丙烯供給增加，而在進(jìn)口量變動(dòng)不大的前提下，社會(huì)庫(kù)存的小幅下滑難以扭轉(zhuǎn)后期供給過(guò)剩的局面。

　　終端消費(fèi)放緩

　　5月，聚丙烯下游行業(yè)的開(kāi)工負(fù)荷整體呈現(xiàn)下行態(tài)勢(shì)。由于終端需求疲軟，下游企業(yè)的生產(chǎn)并不積極，他們也不敢過(guò)多備貨。

　　截至5月27日，塑編行業(yè)開(kāi)工負(fù)荷為63%，較4月底下降7個(gè)百分點(diǎn)。由于市場(chǎng)對(duì)塑編的需求持續(xù)下滑，塑編企業(yè)訂單不足，庫(kù)存高位，其對(duì)原材料聚丙烯的需求也不佳。

　　與此同時(shí)，注塑行業(yè)開(kāi)工負(fù)荷為63%，較4月底下降1個(gè)百分點(diǎn)。由于需求放緩，注塑企業(yè)生產(chǎn)積極性不高，部分企業(yè)甚至關(guān)停裝置，也有一部分企業(yè)因?yàn)榄h(huán)境問(wèn)題而暫停開(kāi)工。

　　BOPP行業(yè)一直是聚丙烯需求端表現(xiàn)較好的領(lǐng)域，然而，從目前的情況看，也存在走弱跡象。截至5月27日，BOPP行業(yè)開(kāi)工負(fù)荷為69%，較4月底下降1個(gè)百分點(diǎn)。市場(chǎng)步入淡季，交投趨于清淡，但考慮到前期停車的兩套裝置近期將復(fù)產(chǎn)，后期BOPP行業(yè)對(duì)于聚丙烯的需求或維持穩(wěn)定。

　　在經(jīng)濟(jì)下行的大背景下，下游需求不佳是意料之中的事情。此前一直表現(xiàn)不錯(cuò)的BOPP行業(yè)，景氣度也有所下滑，更加說(shuō)明聚丙烯下游需求的疲軟。

　　綜上所述，雖然近期聚丙烯開(kāi)啟了反彈行情，但從基本面來(lái)看，成本塌陷、供給增加、需求疲軟，聚丙烯反彈的基礎(chǔ)不牢，反彈的時(shí)間和空間都有限，6月聚丙烯維持弱勢(shì)的概率較大。

　　操作上，關(guān)注6450元/噸和6280元/噸重要支撐位附近的運(yùn)行情況，建議采取逢高沽空的策略。