供給側結構性改革背景下房地產行業的角色發生變化

圖為螺紋鋼現貨價格和房地產開發、基建投資累計同比

圖為螺紋鋼表觀消費量和房地產開發投資、基建投資趨勢

對比上圖可以看出，在2016年鋼鐵行業供給側結構性改革以前，螺紋鋼(4094， -2.00， -0.05%)價格跟隨房地產、基建等下游需求同趨勢變動，但是在2016年鋼鐵行業供給側結構性改革以后，在房地產開發投資額等指標以及螺紋鋼需求增速 相對平穩的情況下，螺紋鋼價格卻從2015年的低點大幅上漲，可以明顯地觀察出，2016年之后螺紋鋼價格的彈性相比2016年之前有大幅提升。

下游需求穩定能為螺紋鋼提供穩定的價格中樞，但是供給端去產能和常態化環保限產政策像催化劑一樣助推螺紋鋼價格。就目前的市場情況來看，鋼廠供給端的數據比 較透明，環保政策對燒結、焦化以及高爐的限產停產規定得比較清楚，而需求端的情況卻沒有那么透明，所以判斷下游需求，以確定下一階段的螺紋鋼價格中樞非常 有必要。

圖為房地產主要指標測試結果

通過觀察房地產主要指標測試結果，確定各指標之間的領先和滯后期數以及相關性，對比供給側結構性改革前后的鋼鐵行業數據，來判斷房地產行業指標和螺紋鋼需求之間的關系，以及兩者可能發生的變化。

1、房地產開發投資完成額

房地產開發投資完成額，是以貨幣形式表現的房地產開發企業(單位)在一定時期內，進行房屋建設及土地開發所完成的工作量和有關費用的總稱。一般來說，很多人喜歡用房地產開發投資完成額來判斷目前房地產行業的景氣程度，認為這是一個領先指標且引領螺紋鋼的需求。

不過，通過房地產主要指標測試結果可以發現，無論是在供給側結構性改革之前還是之后，房地產開發投資完成額都滯后于螺紋鋼的表觀消費量1—3個月，同樣滯后 于螺紋鋼價格1—2個月，并不是螺紋鋼消費需求和價格的領先指標。主要原因在于，房地產不是螺紋鋼的唯一下游，其中基建需求也是很重要的一部分。基建具有 逆周期性，在2011年和2015年房地產投資低迷的時候，基建投資增速帶動了螺紋鋼的消費需求和價格。因此，從指標的解釋力度來看，房地產開發投資完成 額目前不是一個好的判斷指標，還要結合基建等其他下游需求情況一同判斷螺紋鋼需求和價格走向。

2、商品房銷售面積

商品房銷售面積，是報告期已竣工的房屋面積中，已正式交付給購房者或已簽訂(正式)銷售合同的商品房面積。不包括已簽訂預售合同正在建設的商品房面積，包括報告期或報告期以前簽訂預售合同，在報告期已竣工的商品房面積。

從以上測試結果來看，無論是否包括鋼鐵行業供給側結構性改革之后的數據，商品房銷售面積均領先于螺紋鋼的消費需求。在供給側結構性改革之前，螺紋鋼的表觀消 費量和領先2—3個月商品房銷售面積指標的相關系數均在65%以上，具備較強的正相關性。在樣本包括了供給側結構性改革之后的數據時，測試結果顯示，領先 2—3個月的商品房銷售指標和螺紋鋼需求的相關性有所減弱，從65%以上減弱到45%左右，說明房地產的影響因素在供給側結構性改革之后有所減弱，而供給 端的影響因素在擴張。目前來看，商品房銷售面積依然是相當不錯的領先指標。

圖為房地產指標測試結果

3、房屋新開工面積

房屋新開工面積，是報告期內新開工的各幢房屋建筑面積，不包括上期開工跨入報告期繼續施工和上期已停建而在本期開工的房屋建筑面積。這個指標能代表目前房地產行業的真實開工情況，一般用來判斷螺紋鋼的消費預期，房屋新開工面積越高，螺紋鋼的消費預期就越高。

不過，從測試結果來看，在供給側結構性改革之前，房屋新開工面積增速滯后于螺紋鋼表觀消費3個月左右，并且兩者的相關系數達到了80%；在供給側結構性改革之后，房屋新開工面積依然滯后3個月，其中的緣由可能是房屋新開工面積并不是一個靈敏的指標，只是一個結果。

經過測算，商品房銷售面積領先于新開工面積6個月左右，在銷售面積上升時，預期房地產行業景氣度恢復，并且銷售商品房所得到的資金回籠增加，使得房屋新開工 面積增加。然而，在這之前，螺紋鋼的消費需求更加靈敏，并且有了一定提升。由此可見，房屋新開工面積這個指標并不是眾所周知的領先指標，用它進行螺紋鋼消 費需求和價格的預期判斷不會非常理想。

根據以上測試結果，截至供給側結構性改革之前的數據顯示，螺紋鋼消費需求增速要領先價格4—5個月， 并且具有較高的正相關性，相關系數達到了65%。不過，在供給側結構性改革之后，樣本數據的測試結果顯示，之前顯著的正相關性明顯減弱，領先4—5個月的 螺紋鋼需求增速和價格的正相關性從65%下降到15%。這一結果表明，在供給側結構性改革之后，作為重要的下游需求終端，房地產對螺紋鋼價格的影響發生了 變化，需求只能作為螺紋鋼價格剛性的托底，而去產能和環保限產政策對螺紋鋼價格的影響大幅提升。

房地產周期的客觀波動規律

房 地產周期對房地產行業的重要性，就如同經濟周期對宏觀經濟的重要性，房地產行業的波動不僅對我國經濟有重大影響，對螺紋鋼等建筑材料的需求影響也非常 大，55%以上的螺紋鋼都用于房地產行業。因此，研究房地產周期的客觀波動規律，能更好地預測房地產行業走向，也能更好地判斷螺紋鋼需求情況和價格變動。

本文采用全國房地產開發景氣指數的時間序列數據，利用HP濾波法(是一種時間序列在狀態空間中的分析法，相當于對波動方差的極小化)作為趨勢周期進行分解， 然后得到下圖中代表Trend的趨勢線和代表Cycle的周期線。根據完整周期中波峰、波谷的情況，可以得到，從1998年開始到2018年8月，房地產 行業共進行了7輪周期，并且目前還處于第7輪周期的尾部階段，平均下來每輪房地產周期的長度在37.2個月，也就是3年左右時間，如果在今年成功筑底，那 么就是房地產完整的第7輪周期，也是新一輪周期的開始。

圖為全國房地產開發景氣指數周期

圖為全國房地產開發景氣指數周期時間

具體來看，通過HP濾波法，分解出全國房地產開發景氣度指數，最后得到房地產行業的周期時間，然后用同樣的周期來分割房地產行業的重要指標，比如，房地產開發投資完成額、商品房銷售面積、房屋新開工面積，以此來觀察這些指標在周期內的表現情況和規律。

觀察下圖可以看出，從2009年開始的第5輪周期到現在第7輪周期的尾部，將近10年時間(三輪小周期)，這些房地產重要指標也同樣呈現出了符合3年一個小周期的趨勢，并且可以非常明顯地觀察到，房地產銷售面積同比增速是最貼近之前得出的周期時間分割的指標。

圖為房地產行業指標的周期

同 時也可以看出，商品房銷售面積也引領房地產開發投資和新開工面積指標，所以銷售面積是房地產行業中最主要的研究指標，這一點從對于房地產指標、螺紋鋼消費 需求和價格的交叉相關系數測試結果也能驗證。每一輪房地產周期都是商品房銷售面積1年左右的同比增速上行趨勢，加上接下來兩年的增速同比下降趨勢，形成一 個完整的房地產小周期。每輪小周期跟隨商品房銷售面積而動，因為只有銷售面積提高了，房地產開發商才能有動力、才有充足的資金去購置土地，在工地進行新的 開工，而螺紋鋼現貨價格則是跟隨房屋新開工面積而動。

比如，在第4輪周期中，房屋新開工面積在2008年3月達到周期內的最高點，隨后的4 月和5月螺紋鋼現貨價格也隨之達到歷史新高(5710元/噸)，同時商品房銷售面積在2007年的9月達到了頂峰，領先于新開工面積和開發投資完成額；在 第5輪周期中，新開工面積同比增速在2010年5—10月都保持歷史新高水平，隨后在2011年2月螺紋鋼現貨價格漲到新高點，同時商品房的銷售面積同比 增速是在2009年11月達到高峰值的。

目前房地產行業在第7輪的小周期中，與前幾輪周期的情況不同，房屋新開工面積在2016年4月達到 最高值，隨后下降且一直保持平穩，但是在這段時間內螺紋鋼現貨價格卻一路上漲，其中的主導因素不再是房地產下游需求，而是供給端的改革。2016年年初， 國務院明確要求從2016年開始用5年時間壓減粗鋼產能1億—1.5億噸；2018年政府工作報告也提出，今年要再壓減煉鋼產能3000萬噸以上。實際 上，到今年年底將會壓減總煉鋼產能1.5億噸。

整體來看，在去產能、打擊地條鋼、采暖季環保限產、常態化環保限產等政策的影響下，螺紋鋼價 格已經非常具有彈性。供給側結構性改革前，螺紋鋼價格和房地產周期有著緊密聯系，但是在供給側結構性改革后，看上去兩者的聯系已經不大，但是供給端帶來的 是螺紋鋼價格彈性提高，真正代表螺紋鋼價格的還是下游房地產的剛性需求。

數據顯示，2018年6月，全國商品房銷售面積累計值同比增加3.32%，其中6月單月的商品房銷售面積同比增加4.5%。從平滑3個月的單月商品房銷售面積增速來看，6月只是比5月略有增加，所以目前房地產持續筑底的過程對判斷螺紋鋼價格未來走向非常重要。

供給側改革以后的庫存情況

在 供給側結構性改革后，庫存數據也更多影響著螺紋鋼價格。庫存數據其實是每月粗鋼和螺紋鋼的產量數據，最能體現當前的螺紋鋼下游需求情況，所以并不是庫存的 絕對值影響了螺紋鋼價格，而是庫存數據背后的下游需求情況影響了螺紋鋼價格。下游需求猶如房地產的剛性需求，隱性決定了螺紋鋼價格中樞，隨后表現在庫存數 據的變化影響螺紋鋼價格。在鋼鐵行業推進供給側結構性改革以后，市場更加關注庫存情況，疊加限產停產政策的影響，螺紋鋼價格的彈性也就越高。

對于庫存周期中市場的主動補庫，最主要的驅動因素就是市場對于下游需求的預期，只有預期下游需求釋放得好，市場才會出現主動補庫，并不是庫存處于低位才會有 補庫行為。例如，市場預期房地產行業將出現“金三銀四”行情，便會進行冬儲的補庫行為。除了“金三銀四”，“金九銀十”也是房地產行業的黃金期，那么在七 八月是否也會有與之相對應的補庫行為呢？

表為螺紋鋼社會庫存數據

觀察上表發現，在2011—2015年的7、8月沒有出現明顯的補庫情況，但是從2016年供給側結構性改革以后有了些許改變，2016—2017年的28 周到41周都有螺紋鋼社會庫存累積的特點，然后在9—10月經歷庫存去化的過程。同時，受供給側結構性改革的影響，鋼廠螺紋鋼庫存同比往年要少，比 如，2016年的29周到41周的螺紋鋼庫存要同比2015年少16.81%；2017年的螺紋鋼庫存要同比2015年少30.56%。

鋼廠庫存保持低位，社會庫存也保持低位，并且在螺紋鋼價格并不弱勢的前提下，通過預期“金九銀十”的下游需求市場進行補庫。究其原因，可能是在螺紋鋼價格強 勢的基礎上，鋼廠庫存和社會庫存的去化速度依然較快，說明市場對于下游需求的釋放非常樂觀，那么主動補庫的行為也在情理之中了。

目前來看，今年下半年市場預期房地產需求釋放依然存有韌性，這為螺紋鋼需求提供了支撐，但是考慮到目前螺紋鋼價格處于高位，所以本輪補庫可能會延后，這也使得螺紋鋼價格后市回調力度不會特別大，基本保持高位振蕩走勢。（來源：和訊網）