春節(jié)長假歸來，L1405價格一改節(jié)前一跌三回頭的走勢，連續(xù)下挫，直落400元。春節(jié)前后的明顯差異來自兩方面的原因：一方面，節(jié)前現(xiàn)貨價格大幅下挫，期貨價格橫盤的走勢縮小了原本偏高的5月基差，多頭喪失高基差保護(hù)，安全邊際降低；另一方面，春節(jié)期間下游工廠停止生產(chǎn)，現(xiàn)貨貿(mào)易市場停止運行，石化裝置不但全線開工，且2013年投放的新產(chǎn)能全部正常運行，庫存積累量驚人。

2013年塑料(10510,-160.00,-1.50%)新增供需呈緊平衡的格局，全年來看現(xiàn)貨庫存小幅下降。特別是進(jìn)入2013年四季度后，新增供給難以滿足剛需，現(xiàn)貨庫存持續(xù)走低。塑料現(xiàn)貨庫存轉(zhuǎn)向積累始于2013年12月中下旬。一方面，前期檢修裝置逐漸開啟，新增國產(chǎn)量增加；另一方面，12月現(xiàn)貨高價格抑制了下游需求，新增供需由緊缺轉(zhuǎn)向盈余。進(jìn)入2014年后，新增供需過剩導(dǎo)致庫存累積的形勢愈演愈烈，國內(nèi)石化裝置接近全線開工，進(jìn)口量大幅增長。據(jù)筆者估算，2014年1月與2月的月度庫存積累量都高達(dá)10萬噸以上。

按目前的裝置檢修信息估算，在下游需求同比增長5%的情況下，3、4、5月的新增供需皆呈現(xiàn)略有盈余的狀態(tài)。因此，從整個產(chǎn)業(yè)鏈來看，從現(xiàn)在到5月合約交割之前，現(xiàn)貨庫存量維持上升趨勢是大概率事件，其中1月與2月庫存積累幅度最大。

上游庫存難消化依舊是主要矛盾。春節(jié)長假結(jié)束至元宵節(jié)前，下游工廠仍未完全開工，石化庫存繼續(xù)積累，庫存量較春節(jié)長假歸來再上一個臺階。目前，上游庫存能否順利向中下游轉(zhuǎn)移仍然是產(chǎn)業(yè)鏈的主要矛盾，石化已連續(xù)下調(diào)出廠價促進(jìn)走貨，并且部分地區(qū)石化銷售已由定價銷售改為掛牌銷售，充分反映出上游較大的庫存壓力。以上矛盾沒有有效解決之前，預(yù)計現(xiàn)貨價格仍將以弱勢為主。變數(shù)在于元宵節(jié)后下游逐漸開工，剛需對現(xiàn)貨價格有一定支撐，若市場氛圍改善，有可能出現(xiàn)投機性備貨的現(xiàn)象。但筆者認(rèn)為在1、2月新增供給嚴(yán)重過剩、宏觀面沒有明顯向好的情況下，投機性備貨出現(xiàn)的概率很小。而僅僅就剛需而言，若按下游需求維持2013年的增長速度來計算，1至5月的月度新增供給依舊過剩，現(xiàn)貨庫存積累的大趨勢難以改變。因此，在不考慮投機性備貨的前提下，下游開工導(dǎo)致的剛需增長或只能影響現(xiàn)貨采購節(jié)奏，難以改變價格趨勢。

從趨勢上來看，現(xiàn)貨價格疲弱驅(qū)動期價下行的格局仍將延續(xù)，且目前按神華7042元價格計算5月價格貼水僅200元左右，空單風(fēng)險較小，建議L1405空單繼續(xù)持有。空單持有者需密切關(guān)注庫存在產(chǎn)業(yè)鏈上、中、下游的轉(zhuǎn)移情況以及現(xiàn)貨市場價格的走勢，若上游庫存壓力緩解或現(xiàn)貨價格止跌可適當(dāng)調(diào)整倉位，降低風(fēng)險。

從價差結(jié)構(gòu)上來看，5-9價差縮小至200元以內(nèi)反應(yīng)了現(xiàn)貨庫存高企對近月價格的打壓更加嚴(yán)重。在現(xiàn)貨庫存偏高的矛盾解決之前，配置有買9月合約拋5月合約反向套利頭寸的投資者可繼續(xù)持有。(作者系招商期貨分析師)